Americký Fed mění způsob, jakým komunikuje s finančními trhy.
Jeho předseda Kevin Warsh chce omezit takzvanou forward guidance a ponechat investorům méně vodítek ohledně budoucího vývoje úrokových sazeb. Tento přístup může centrální bance poskytnout větší flexibilitu, zároveň ale může zvýšit nejistotu a volatilitu na akciových i dluhopisových trzích.
Warsh změnu komunikace představil 28. srpna během sympozia centrálních bankéřů v Jackson Hole. Forward guidance podle něj sehrála důležitou roli během globální finanční krize, v běžných podmínkách ale může omezovat schopnost Fedu reagovat na nové ekonomické informace. Warsh proto prosazuje méně častou a účelnější komunikaci.
První významný test tohoto přístupu přišel 16. září, kdy Fed jednomyslně zvýšil základní úrokovou sazbu o 25 bazických bodů do pásma 3,75 až 4,00 %. Šlo o první zvýšení sazeb za více než tři roky. Centrální banka krok zdůvodnila přetrvávající inflací a uvedla, že utažení měnové politiky má podpořit rychlejší návrat inflace k 2% cíli.
Trh přitom zvýšení sazeb do značné míry očekával. Před zasedáním jej předpokládalo 85 % ekonomů oslovených v průzkumu Reuters a futures trh rovněž signalizoval vysokou pravděpodobnost utažení politiky. Warshův méně předvídatelný komunikační režim tak zatím nevedl k úplnému překvapení investorů.
Méně signálů může znamenat větší překvapení
Forward guidance má finančním trhům poskytnout představu o pravděpodobném budoucím směřování měnové politiky. Investoři tak mohou změny sazeb postupně zahrnovat do cen akcií, dluhopisů, měn a dalších aktiv ještě před samotným rozhodnutím centrální banky.
Historická data naznačují, že podobná komunikace skutečně dokáže snížit nejistotu. Výzkum Federální rezervní banky v Kansas City ukazuje, že když Fed v srpnu 2011 oznámil očekávání velmi nízkých sazeb minimálně do poloviny roku 2013, výrazně poklesla nejistota ohledně jejich budoucího vývoje. Výnos dvouletých amerických státních dluhopisů tehdy klesl na 0,20 % a snížila se také volatilita výnosové křivky.
Warsh však upozorňuje na opačnou stránku tohoto přístupu. Příliš podrobná komunikace může podle něj vytvořit situaci, kdy se trhy soustředí více na náznaky centrální banky než na samotná ekonomická data. Fed zároveň může být svými předchozími vyjádřeními částečně svázán ve chvíli, kdy se ekonomická situace rychle změní.
Pokud bude Fed poskytovat méně informací o budoucím směřování sazeb, investoři budou muset přikládat větší význam jednotlivým makroekonomickým údajům. Inflace, zaměstnanost, hospodářský růst nebo spotřebitelské výdaje tak mohou mít ještě výraznější dopad na očekávání ohledně sazeb.
Výsledkem může být přesun části volatility z dnů zasedání Fedu také na dny zveřejnění důležitých ekonomických statistik. Každé překvapení v inflaci nebo na trhu práce totiž může výrazněji změnit pravděpodobnost dalšího zvýšení či snížení sazeb.
Warsh tento přístup potvrdil i po zářijovém zasedání. Odmítl se zavázat ke konkrétnímu dalšímu kroku a zdůraznil význam dlouhodobějších ekonomických trendů namísto jednotlivých datových bodů.
Dot plot stále ukazuje další růst sazeb
Úplné odstranění vodítek ale zatím nenastalo. Fed nadále zveřejňuje čtvrtletní Summary of Economic Projections, jehož součástí je známý dot plot zachycující individuální představy členů FOMC o vhodné úrovni úrokových sazeb.
Zářijové projekce ukázaly poměrně výraznou shodu. Šestnáct z 18 představitelů Fedu očekávalo do konce roku 2026 minimálně jedno další zvýšení sazeb o 25 bazických bodů. Medián projekcí ukazuje sazbu na konci letošního roku kolem 4,1 %, zatímco ještě v červnu činil 3,8 %.
Warsh přitom vlastní projekci sazeb nepředložil. Po zářijovém rozhodnutí také zdůrazňoval, že dot plot ani odhad neutrální sazby nepředstavují mechanismus, který by automaticky určoval rozhodování Fedu na jednotlivých zasedáních.
Právě existence dot plotu zatím omezuje dopad nové komunikační strategie. Přestože Warsh nechce dopředu oznamovat další kroky, investoři stále dostávají souhrnný pohled ostatních představitelů centrální banky.
Pokud by Fed v budoucnu omezil také tento nástroj, mohla by nejistota dále vzrůst. Největší rozdíl by byl patrný v období, kdy ekonomická data neposkytují jednoznačný signál. Při kombinaci vysoké inflace a zpomalujícího trhu práce by například bylo výrazně obtížnější odhadnout, kterému riziku dá centrální banka přednost.
Současné projekce však tak nejednoznačný obraz neposkytují. Fed označuje ekonomickou aktivitu za solidní, domácí výdaje za odolné a inflaci stále za zvýšenou. Medián jeho projekcí zároveň očekává, že inflace PCE se k 2% cíli vrátí až v roce 2029.
Citlivější mohou být technologie i dluhopisy
Změna komunikačního režimu může mít výrazný dopad především na aktiva citlivá na úrokové sazby. Patří mezi ně technologické akcie, růstové společnosti, kryptoměny a dluhopisy s delší splatností.
U technologických společností mají vyšší sazby význam také prostřednictvím valuací. Velká část jejich očekávaných zisků leží v budoucnosti, takže změny diskontních sazeb mohou mít výraznější dopad na současnou hodnotu těchto peněžních toků.
Zvýšená nejistota může být ještě viditelnější na dluhopisovém trhu, kde ceny přímo reagují na očekávání budoucích sazeb. Zářijové zvýšení sazeb například poslalo výnos dvouletých amerických státních dluhopisů na nejvyšší úroveň za více než dva roky, zatímco delší výnosy reagovaly mírněji a výnosová křivka se zploštila.
Bez pravidelného směrování trhu může zároveň narůstat význam každého nového ekonomického údaje. Investoři budou muset častěji přehodnocovat očekávanou trajektorii sazeb místo toho, aby vycházeli z relativně stabilního scénáře komunikovaného centrální bankou.
Změna však neznamená, že Fed přestává být transparentní. Warsh prosazuje spíše omezení předběžných závazků ohledně budoucích rozhodnutí. Centrální banka nadále zveřejňuje rozhodnutí FOMC, ekonomické projekce a další informace o měnové politice.
Zářijové projekce nyní ukazují další utažení politiky, ale Warshův přístup současně znamená, že tato očekávání nemají být vnímána jako závazek. Pokud bude Fed dlouhodobě pokračovat v omezení forward guidance, investoři se budou muset více spoléhat na vlastní interpretaci ekonomických dat. To může znamenat větší cenové pohyby právě ve chvílích, kdy se nová data výrazně odchýlí od očekávání.
